本报（chinatimes.net.cn）记者帅可聪 见习记者 裴萌琪 北京报道

6月22日，上海悦普数智科技股份有限公司（下称“悦普数智”）向港交所主板提交上市申请，招商证券国际担任独家保荐人。

这家曾打造出“支付宝锦鲤”现象级爆款案例的社交营销服务商，在折戟A股IPO三年后转战港股，准备以“AI驱动社交媒体整合营销服务提供者”的身份进入资本市场。但毛利率的连续下降、研发占比不足1%的基本面，在“AI”热情褪去后能否经得住市场的考验？

针对上述问题，《华夏时报》记者6月26日向悦普数智发送采访函，截至发稿未收到回复。

“AI+营销”概念扎堆港股

2026年以来，资本市场对“AI”的热情已经从技术研发转向了应用落地层面。钛动科技、天下秀、新榜、数说故事等一批“AI+营销”企业在2026年集中赴港申报，覆盖出海营销、红人经济、内容数据、商业智能等多个细分领域。

5月27日，以“AI+营销”为标签的深演智能，借着这股“AI”的东风，在港股收获了一波暴涨行情，上市首日大涨265.77%，股价最高达506港元/股，市值最高突破400亿元。经过一个月的市场检验，6月29日深演智能收盘价为328.6港元/股，市值297.97亿元，蒸发超百亿元。

尽管相较于发行价仍有数倍涨幅，但估值的快速回归已经释放出明确信号，港股市场正在对“AI+营销”标的进行分层，纯概念炒作的企业估值正在向传统营销企业回归。

中国企业资本联盟副理事长、中国区首席经济学家柏文喜向《华夏时报》记者表示，港股市场对“AI”概念已从早期的盲目追捧进入去伪存真阶段。深演智能上市一月市值蒸发百亿元，正是市场对“伪AI”用脚投票的标志性事件。目前港股投资者正在区分两类企业，一是技术驱动型：拥有自研算法、数据资产和底层技术壁垒，估值可享受科技溢价；二是媒介采买型：本质是流量中介，AI仅作为包装话术，估值应向传统广告代理靠拢。

利润连降数年

靠10万身家走向资本市场，悦普数智的资本化之路，本身就是营销行业的周期缩影。

2009年，上海悦普网络科技有限公司在上海成立，注册金额仅10万元，主营业务为社交媒体内容营销，打造了不少“爆款”现象级社交媒体营销案例；2014年3月，成立上海悦普广告集团股份有限公司；2019年，进驻抖音平台拓展短视频内容生态系统；2020年，改为股份有限公司，并在小红书上推出内容营销活动。

2022年7月，上海悦普广告集团股份有限公司向上交所主板递交A股上市申请，2023年3月获受理，但仅经历一轮问询后，2023年8月主动撤回申请。随后，悦普数智经历了一系列的资本削减。2024年1月至2025年4月期间，悦普数智支付了4.05亿元回购并注销了11名早期投资者的股份，股东数量由原来的15位削减为4位。

三年转场的背后，是缓慢增长的业绩和连年下跌的利润。2023年至2025年，公司收入分别为15.06亿元、13.37亿元和14.03亿元，2024年同比下滑11.2%，2025年微弱回升4.9%，但仍未回至2023年的营收水平。

利润端下滑更为明显，2023年至2025年，悦普数智的毛利率分别为12%、11.4%以及10.8%。

柏文喜表示，悦普的困境在于：业务规模扩大了，但价值链位置没有提升。

悦普数智在招股书中解释，2025年毛利率下降主要由于内容整合营销解决方案的媒体资源成本及其他项目执行成本的增长速度，超过了该服务线的收入增长，主要是由于客户的活动越来越多地涉及中阶及长尾达人，导致所接触的达人人数增加和相应采买成本上升。

招股书显示，2023年至2025年，悦普集团分别通过合约MCN及直接达人合作模式与35,428名、39,346名及71,273名达人开展合作，2025年合作达人增加81%。报告期内，媒体资源成本分别为97.2%、96.9%以及97.4%，占比较高，悦普数智对供应商的议价话语权较弱。

柏文喜进一步表示，在社交媒体营销领域，供应商在项目交付中具有较强的决定作用，有较高的议价能力，导致企业的毛利率压缩，这确实是社交营销赛道的结构性痛点，而非悦普个案。

在他看来，社交营销行业的价值链呈“哑铃型”：上游是掌握流量的平台方，如抖音、小红书、微信等，下游是品牌广告主，中游代理商议价空间天然受限。随着平台算法日益复杂、KOL价格透明化，代理商的信息差红利正在消失，被迫陷入“垫资采买—低价竞标—毛利压缩”的恶性循环。短期看，AI工具可降低部分内容生产成本，但无法解决流量定价权这一核心矛盾，平台方不会将定价权让渡给AI。长期看，AI的真正价值在于重构服务链条——从单纯的媒介采买转向数据洞察、策略咨询、效果归因等高附加值环节。但这要求企业真正建立数据资产和技术壁垒，而非仅将AI作为降本工具。

研发不足1%

从招股书来看，悦普数智给自己的定位为“AI驱动社交媒体整合营销服务提供者”。但从历史发展进程看，AI赋能也是这几年才开始。2023年，YPI-Ops上线，提升了管理效率。2024年至2025年，智能化工具YPICE上线，嵌入业务流程。

在AI赋能成果的表述里，悦普数智表示，2025年毛利率下降的部分被全链路整合营销解决方案的毛利率提升所抵销，而该毛利率提升主要由于高成本项目减少，以及部分得益于以YPT-Engine为代表的AI技术工具应用的支援，项目执行及资源采购效率提升所致。

2022年，悦普数智重点拓展了整合营销服务，推进由内容整合营销解决方案向全链路整合营销解决方案的战略转型。在报告期内，这两大重点业务的营收占比出现了“换位”，2023年内容整合营销解决方案占比第一，而2025年全链路整合营销解决方案占比第一。全链路整合营销解决方案的毛利率从2024年的11.0%上涨至2025年的11.6%。

此外，在招股书里，悦普数智与AI的关联大多都聚焦于服务客户为AI智能助手软件提供商或AI相关领域。

从研发费用来看，报告期内悦普数智的研发费用分别为996.2万、979万以及1175.5万元，占比分别为0.7%、0.7%以及0.8%，连续三年占比不足1%。

柏文喜表示，悦普数智研发占比不足1%、供应商采购占八成的财务结构，本质上仍是媒介资源驱动而非技术驱动。港股大概率会剥去其AI光环，按社交营销服务商的PE（约10—15倍）而非SaaS/AI公司的PE（30—50倍）定价。其“AI属性”最多获得小幅概念溢价，核心估值锚定仍是媒介返点能力和客户粘性。

在柏文喜看来，AI营销企业的港股上市潮，本质是一场“技术成色”的大考。悦普数智的案例警示行业：没有底层技术支撑的“AI+全链条”转型，只是业务结构的物理重组，而非价值链的化学升级。行业洗牌不可避免，最终胜出者将是那些真正将AI内化为核心能力，而非外化为营销话术的企业。

责任编辑：麻晓超 主编：夏申茶